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当前 AI 热潮的财务逻辑已难以自洽。美国大规模云计商的资本开支增速远营收增速潮州万能胶，若按现有轨迹演，其投资回报率将大幅为负，而即将到来的 AI 公司 IPO 潮，或不过是将这风险从早期投资人手中，转移给散户与养老金。
据英国《金融时报》刊登的分析文章，Panmure Liberum 董事总经理 Joachim Klement 指出，2025 年美国企业在 IT 设备与软件上的投入已接近 1.5 万亿美元，过去四个季度中，科技投资贡献了美国 GDP 增长的 93。这意味着旦科技投资出现回落，美国经济将迅速陷入衰退。
与此同时，OpenAI、Anthropic 等大型语言模型开发商正筹备今年晚些时候的次公开发行，计划趁投资者情绪涨套现。Klement 认为，在 " 炒作热度 " 真正退潮之前，这些 IPO 本质上是场大规模风险转嫁——将当前持有者手中的投资风险，出售给愿意为故事买单的散户投资者、养老基金及其他机构。
他预计，大规模云计商宣布削减投资计划的时间节点，不太可能发生在 2026 年，但在 2027 年或 2028 年的可能不可忽视。届时，全球股市将面临新轮熊市冲击，重演 2000 年科技股崩盘、年跌幅 50 的风险是真实存在的。
泡沫规模已 TMT 时代，AI 投资回报可能为负
Klement 将当前 AI 热潮与上世纪 90 年代末的科技、媒体与电信（TMT）泡沫进行对比潮州万能胶，认为两者虽有相似之处，但当前的规模已远彼时。
数据显示，TMT 泡沫顶峰时期，美国企业年度 IT 投入约为 466 亿美元，经通胀调整后约 829 亿美元；而 2025 年这数字已接近 1.5 万亿美元，为彼时实际投入的近两倍。
值得警惕的是，科技投资对美国经济的支撑已达到前所未有的程度。Klement 测，过去四个季度中，有 93 的美国 GDP 增长源自科技投资拉动，而即便在 TMT 泡沫的峰期，这比例也仅约 60。
核心矛盾集中在大规模云计商的财务模型上。微软、Alphabet、亚马逊、Meta 和甲骨文计划在未来五年内投入数千亿美元建设数据中心，以支撑 AI 模型的力需求。Klement 收集了上述公司分析师对 2025 年至 2030 年资本开支与营收的致预测，并进行了演：预期资本开支将以每年 20 的速度增长——这增速在该行业历史上前所未见；与此同时，泡沫板橡塑板专用胶营收的预期增速仅为每年 15。
在 " 成本 " 这度乐观的假设前提下，Klement 计出，除亚马逊外，其余所有大规模云计商在新增 AI 数据中心投资上的隐含回报率均为负值。" 这些数字表明，如果大规模云计商继续沿当前轨迹进，AI 热潮将演变为历史上大规模的股东价值毁灭事件之。"
两条出路潮州万能胶，皆难走通
面对这财务困境，Klement 梳理出两种理论上的解困路径，但均面临难度。
其，AI 技术的普及为这些公司带来远预期的营收增量。然而若要实现 10 的投资回报率，大规模云计商每年需要额外创造 2 万亿至 5 万亿美元的营收——而这些公司目前的年营收总和仅约为 1.5 万亿美元。
其二，计划中的数据中心、芯片等域的投资终未能兑现，可能的诱因包括权益投资者对该板块趋于谨慎，或数据中心的债务融资条件收紧。
但这条路同样暗藏风险：旦这些公司宣布削减投资计划，从英伟达、ASML 到三星和台积电，全球多个市场中被投资预期所支撑的科技股股价将面临剧烈冲击。
IPO 潮：风险转嫁的窗口期潮州万能胶
Klement 认为，AI 公司加速进 IPO 的行为，与上述财务逻辑存在内在关联。
OpenAI、Anthropic 等公司有强烈动机在炒作热度消退之前完成上市，借助投资者对 AI 增长的乐观预期实现估值融资。这进程客观上为维系当前热潮提供了支撑。
然而从长远来看，他将这些 IPO 定为 " 场将投资风险从当前持有者大规模转移至散户投资者、养老基金及其他愿意为炒作买单者的行动 "。早期机构股东有机会在公众市场套现，而接盘者将直面财务逻辑终回归现实的风险。
泡沫何时破裂？
在时间判断上，Klement 援引格林斯潘 1996 年 12 月对科技股 " 非理繁荣 " 的那次警告作为参照——彼时距泡沫终破裂尚有三年时间，直至 2000 年市场才崩盘。
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他认为，2026 年大规模云计商宣布削减投资的可能不大，AI 炒作仍有望持续；但 " 不可能的数学 " 始终存在，营销热度终将消退，现实将在某个时点回归—— " 可能不在 2026 年，但 2027 年或 2028 年或许就会到来 "。
旦科技投资出现 4 至 6 的温和收缩——这幅度甚至小于 1960 年代及 2009 年衰退期间的科技投资回落——美国经济将迅速承压。届时，美国、英国乃至整个欧洲股市都将面临新轮熊市，2000 年代初科技股崩盘年跌幅逾 50 的历史或将重演。
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