记者丨朱宣  

编辑丨蒋韵 林曦 江佩霞

继次递表港交所失之后，今年 4 月 27 日，总部位于广州的"电商代运营股"若羽臣二次向港交所递交招股书，拟在香港主板上市，联席保荐人为中信建投、广发证券。

值得注意的是，为了给冲刺港股增加砝码，4 月初，若羽臣拟以自有或自筹资金 4382.21 万美元（约 2.99 亿元）的交易价格收购百年历史的端护肤奥伦纳素，本次交易完成后，若羽臣将获得该 股权。这曾以"电商代运营股"登陆 A 股的公司，如今想讲出新故事。

5 月 9 日，若羽臣董事长、创始人玉在封十五周年内部信中，将这段历程描述为"从追赶者到跑者的蜕变"，十五年代运营积累的全链路能力正转化为孵化引擎，但翻开招股书和 2026 年季度财报，财务指标仍需理审视。

截至 5 月 15 日收盘，若羽臣报 28.76 元 / 股，跌幅 0.52，总市值 89.46 亿元。数据显示，若羽臣今年股价整体走弱，年初至今累计下跌 17.76，而 2025 年全年大涨 146.33。2025 年 10 月 17 日，若羽臣盘中摸到 48.86 元 / 股的历史价。相比 2024 年初的 3.76 元低位，翻了 12 倍多。 

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若羽臣实控人玉、文慧夫妇也因此登上 2025 年的胡润百富榜，以 65 亿身位列 1088 名，成为名其实的江西富豪。

图源：2025 年胡润富豪榜

从流量到

想读懂若羽臣，绕不开其灵魂人物，董事长兼创始人玉。2009 年，从江西财经大学硕士毕业的玉做了个大胆的决定，怀揣 1 万元，只身南下广州。

凭借着敏锐的商业嗅觉并踏准了电商崛起的风口，玉硬是将个不知名的本土药妆"比度克"，造成了全网年销售额突破 3 亿元的痘。2011 年，这位"电商奇才"与妻子文慧正式创立广州若羽臣科技股份有限公司，之后为宝洁、拜耳、蒙牛等百个国内外知名提供数字化服务。

然而，玉也清楚地意识到，电商代运营行业的红利正在逐渐消退。代运营的生意其实就是在给工，旦大了解了市场，很有可能就会将授权收回。

影响很快就到来。2021 年，该公司实现归母净利润 2919.51 万元，同比下降 67.02。转型迫在眉睫，于是，自有绽、斐萃、纽益倍相继出。

如今，若羽臣的转型，在收入结构上有清晰的轨迹。

2026 年季度，公司总营收 9.95 亿元，同比增长 73.34；归母净利润 7233.37 万元，同比增长 163.78。

招股书显示贵州万能胶生产厂家，2023 年至 2025 年，公司总营收从 13.66 亿元增至 34.32 亿元，年复增长率 58.5。其中，自有收入从 2.63 亿元跃升至 18.13 亿元，占比从 19.3 增至 52.8。代运营和管理业务的占比则从 80.7 缩减至 47.2。

可以说"绽"与"斐萃"两个自有撑起了若羽臣这轮增长，分别贡献了 31.2、20.3 的业务收入。

该公司今年季报显示，营收与利润双爆发主要受益于自有收入占比提升至 52.8，自有业务已成为增长核心引擎。公司将此前"渠道能力"内化为自主产品开发、内容放大与渠道共振的能力，构建"全渠道共振 + 内容驱动"模式。

若羽臣 2020 年孵化的个自有绽，定位于端居清洁，售额从 2023 年的 3.60 亿元增至 2025 年的 13.65 亿元，年复增长率 94.7。

根据弗若斯特沙利文的数据，按 2022 年至 2024 年售额复年均增长率计，绽 72.6 的增速在居清洁护理行业规模化中排名。截至 2025 年末，绽在天猫与抖音织物清洁护理品类旗舰店中，按售额计分别位列三和四。2026 年季度，绽继续稳居两大平台类目前三，通过出与 Hello Kitty 等 IP 联名的产品强化年轻化形象，香氛洗衣液市占率持续提升。

85 后创始人玉在内部信中提到，绽"复购率远行业平均水平"。招股书未直接披露复购率具体数值，但在业务描述章节多次强调消费者黏，并披露截至后实际可行日期，绽与斐萃在抖音平台分别累积了 2.149 亿和 1.287 亿的人群资产。

斐萃增速快。这个 2024 年 9 月出的口服美容，在 12 个月内累计售额突破 5 亿元。招股书援引弗若斯特沙利文的资料称，这是美容类膳食补充剂中快达到这规模的。2025 年全年，斐萃售额达 11.59 亿元。2025 年下半年售额较上半年增加 206.9。2026 年季度，斐萃全渠道 GMV 同比增约 35 倍，以麦角硫因为核心成分的"抗衰小紫瓶"带动科学抗衰心智建立，斐萃在抖音膳食补充剂类目登顶。

管理业务也在贡献增量。2026 年季度，代运营收入同比增长 78.63，服务拜耳、强生等，成为现金流稳定器。招股书以康为例披露，通过优化定位、升视觉及在小红书、抖音造定向内容，2025 年该线上售额同比增长 152.7。

收入结构的变化并不等于商业逻辑的变化。

若羽臣早期核心业务为管理与电商运营，实质上是为三提供线上运营或体化数字解决案，通过采购转售、营销执行和店铺管理实现流量变现。招股书明确，这阶段积累了跨品类消费者洞察、内容运营及全渠道执行能力，为后续转型提供了底层基础设施。

时至今日，若羽臣的业务核心依然是内容驱动和平台运营。公司组建了 300 人内容团队和逾 200 名主播，在抖音搭建直播基地，保温护角专用胶配备 30 余间直播间和 5 间实景棚。2025 年，自有通过抖音实现的售额约 17 亿元，占自有全渠道售额的 66.0。公司将此模式总结为"全渠道共振 + 内容驱动"——以抖音为核心贵州万能胶生产厂家，短和直播引爆需求，再延展至天猫、京东、小红书承接转化。

这套法的率已被验证。但招股书也坦言，转型仍度依赖平台法与广机制，抖音仍是核心流量枢纽。

艾媒咨询 CEO 张毅向南财经记者分析称，若羽臣这类依靠流量投放、内容带货提升营收，短期冲量见是非常快的。但长期来看，随着流量成本增加，如果缺少创新，很容易出现增长瓶颈，需要在研发核心技术和构建产品壁垒面加大马力。

他直言，在流量成本走、平台规则变化、直播崛起的背景下，只依赖流量营销、可复制强的企业，很容易被市场环境和消费者偏好迭代淘汰。

年狂揽 34 亿，营销了 16 亿！毛利下微薄利润显隐忧

2026 年季度，若羽臣整体毛利率达到 64.66，同比提升 10.72 个百分点。招股书显示，2025 年全年毛利率为 59.8，较 2023 年的 40.1 大幅跳升。毛利率的提升，主要得益于毛利的自有占比扩大。

但净利率几乎没有同频跟上。2026 年季度，在 64.66 的毛利率下，净利率仅为 7.27。2025 年全年，净利率为 5.7，仅较 2023 年的 4.0 微增不到 2 个百分点。

毛利与薄利润之间的差额，大部分被销售费用吞噬。

2026 年季度，公司销售费用达 5.29 亿元，同比增长 100.80，费用率从去年同期的 45.9 攀升至 53.16。这意味着，每实现 100 元收入，就有过 53 元消耗在营销投入上。招股书进步披露，2025 年全年销售及营销开支为 16.47 亿元，同比增长 213.3，其中市场广费 14.84 亿元，同比增长 255.7。季度市场广费用继续翻倍增长，构成利润端的主要拖累。

这些费用流向了平台投流和达人作。招股书披露，2025 年仅抖音平台交易佣金就达 5272 万元，占总交易佣金的 55。在达人端，2025 年经由 KOL/KOC 为绽产生的售额占其全渠道售额的 25.1，单头部 KOL 贡献达 6.3；为斐萃产生的售额占其全渠道售额的 15.0，单头部 KOL 贡献达 3.0。2026 年季度，达人分销成本占总广费用过 70。

与营销投入形成对比的是研发支出。2026 年季度，研发费用 889 万元，费用率仅 0.89，同比下降 0.23 个百分点。招股书显示，2025 年全年研发开支为 3263.7 万元，占营收的 1.0。公司在招股书中明确披露，产品的全生产流程外包予 OEM 厂商，自身注于营销端。这种代工模式下，产品迭代依赖外部供应链，功验证能力存疑。

流量驱动的增长还带来了现金流、负债和资产端的多重压力。

现金流面，2025 年公司净利润增至 1.94 亿元，相比于 2024 年 1.05 亿元与 2023 年 0.54 亿元净利润有较大增长。但经营现金流净额同比下降 54.51 至 1.52 亿元。招股书解释，这主要因"广费投入前置而收入确认存在错期"。负债面，借款总额从 2023 年末的 1.71 亿元增至 2025 年末的 10.15 亿元，流动比率从 4.3 降至 1.6。

资产端，个月前若羽臣完成对美国端护肤奥伦纳素的收购。收购前，该 2025 年营收同比下滑 28.7，前两个财年净利润连续为负。

若羽臣以约 2.99 亿元完成收购，账面形成约 2.9 亿元商誉，占公司净资产的 18。若后续整不及预期，商誉减值将直接冲击利润表。玉在内部信中将奥伦纳素收购称为"里程碑式的跨越"，同时坦承"接手百年，是挑战，是机遇"，考验公司"全生命周期管理能力"。

"若羽臣耗资近三个亿收购奥伦纳素，核心是借百年端护肤来讲转型故事，撕掉低价流量标签，对美化上市估值是有帮助的。"张毅说道。

谈及若羽臣二次闯关港交所的前景，张毅指出多重现实挑战不容忽视。

面，公司根基仍依赖投流与代运营业务，盈利具备强波动，且自身并不擅长大众精细化运营，存在收购容易、整难的潜在隐患。另面，美妆大健康赛道内卷加剧，港股资本市场对纯流量驱动型企业会加审慎。在他看来，若羽臣想要站稳港股市场、兑现业绩、长期成长，需要有多模式创新，在技术研发、产品力上真正做出突破，这也是企业未来需要面对的核心考验。

（声明：文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。） 

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