招商蛇口

4.91

业绩符预期，单季度扭亏为盈。根据公司业绩预告，26H1归母净利润5.0-6.5亿元，均值5.75亿元，同比﹣60.3,26H1 扣非净利润0.5-0.7亿元，均值0.6亿元，同

比﹣93.8；单季度来看阿拉尔橱柜台面胶，26Q2 归母净利润按区间中值计为5.36亿元，同比﹣46.6,26Q2扣非净利润按区间中值计为4.35亿元，同比﹣24.4。单季度扭亏为盈。

业绩下滑主要有两面原因。26H1 业绩下滑原因，是毛利率下行，25H1 毛利率14.4,26Q1毛利率仅10.2，预计全年毛利率落在10-13％区间，同比回落；二是25H1 投资收益5.85亿元，包括5.1亿元股权处置收益，投资收益基数较。

上半年销售同比增长8。根据公司经营公告，26H1 招商蛇口销售金额962.5亿元，同比＋8.3，销售面积305.2 万，同比﹣8.9，销售均价3.15万元／平，同比+18.9。其中6 月单月销售金额202.1亿元，同比﹣7.1，较3-5月增速有所回落，全年有望维持销售规模的稳定。

上半年拿地力度19。根据公司经营公告，26H1 招商蛇口获取8个项目，总拿地金额184亿元，泡沫板橡塑板专用胶拿地力度19，总拿地货值303亿元，拿地货值／销售金额为31，权益拿地金额155亿元，权益比例84，较25 年提升32pct。上半年拿地城市集中在上海、杭州、北京、郑州4城，楼面价3.7万元／平，货值均价6.1万元／平，拿地能提升，平均拿地毛利率22.2（根据项目可比价格测），杭州项目快周转利润率偏低。

盈利预测和投资建议。展望全年业绩，REITs 扩募有望年内落地，若下半年价格企稳，减值规模预计减少，全年有机会实现业绩的正增长，我们预计26-27年公司归母净利润15、40 亿元，同比＋50、+161。理价值面，招商蛇口NAV测1159亿元，按照0.8xNAV对应理价值10.29元／股，维持"买入"评。

风险提示。拿地规模不及预期；市场价格下行，减值压力增加；利润项目结进度不确定。

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