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【固收】吕品：“再通胀”延续，但通胀交易结束
【政策】杨畅：核心通胀相对平稳
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►【固收】吕品：“再通胀”延续，但通胀交易结束
月10日，国统计局发布5月通胀数据。5月CPI和PPI同比分别为1.2和3.9，增速分别持平上月和较上月+1.1pct。CPI低于WIND统计的市场致预期值1.37，PPI则于预期值3.53。CPI和PPI环比则分别为-0.1和0.5。
数据公布之后，债券短暂定价，利率先下后上。10Y利率度下行0.4BP至1.73；但随后受权益等其他因素扰动，利率上行至1.738左右。
CPI环比季节走弱，但强于往年同期，“输入型通胀”影响加剧。
5月CPI环比季节走弱，同比增速持平上月。5月CPI环比增速从上月的0.3降至-0.1。虽然是今年以来的次转负，但对增速仍然于2019年以来同期平均值的-0.24。
同比来看，CPI中食品与服务价格均较上月转弱，消费品价格连续四个月加速上升。5月核心CPI同比1.1，较上月-0.1pct；食品、非食品、消费品与服务价格同比分别为-1.7、1.9、1.6和0.8，分别较上月-0.1pct、+0.1pct、+0.2pct和-0.1pct。
进步地从“八分法”观察，“输入型通胀”的影响加剧。交通通信价格同比增长5.4，增速较上月+0.8pct；生活用品及服务价格同比增长1.8六盘水pvc管道管件胶，增速较上月+0.4pct。除此之外，其他分项价格同比较上月持平或下降。
PPI环比增长显著放缓，基数应影响下同比增速加速至3.9。
5月PPI环比为0.5，增速较上月下降1.2pct，是去年10月以来单月增速次放缓。但从同比来看，5月PPI同比增长3.9，增速较上月加速1.2pct。
美伊战争拉长之后，上游生产资料价格增速放缓，环比从上月的1.2降至0.7。生产资料面，5月价格止跌，环比增速反而较上月+0.1pct。
从对增速来看，上游价格环比强于下游，生产资料中，采掘业>原材料行业>加工行业，增速分别为1.5、0.9和0.5。
但从边际变化来看，上游增速的放缓较下游明显。采掘、原材料和加工行业环比增速分别较上月-4.2pct、-4.0pct和+0.1pct。
生活资料价格整体缺乏弹。其中，食品类出厂价格环比降幅收窄，衣着类出厂价格环比由负转正，增速分别为-0.1和0.1，分别较上月+0.3pct和+0.2pct。般消费品和耐用消费品价格环比均为0.1，并与上月持平。
尽管PPI环比已经出现降温迹象，但同比增速反而较上月提升，主要归因于去年偏低的基数。5月生产资料、生活资料价格同比分别为5.2和-0.8，分别较上月+1.4pct和+0.2pct。
行业结构面，根据国统计局，“是产业结构优化升带动部分行业价格上行。……二是季节需求增加带动部分行业价格上涨。……三是原油价格波动传影响国内相关行业价格由涨转降或涨幅回落。”
总之，5月PPI通胀仍在加速，但主要归因于去年低基数，而 环比看，CPI与PPI都有降温迹象。
结构面，上下游的“劈叉”依旧，“输入型通胀”对下游的影响没有太大的变化。但是定价走在现实之前，随着美伊战争趋于缓和，虽然数据上“再通胀”还在延续，但通胀定价已经结束。
我们认为商品“主跌浪”即将到来（《多因子再召债牛，除了流动》），通胀预期下行意味着利率还有定空间。
交易上，我们提示：
市场短期过度关注资金面等灵活变量，忽视了“基本面”的变化。在信贷偏弱的前提下，资金充裕难以逆转。近期公布的出口和通胀数据进步支持债牛结构。除此之外，其他资产的波反衬了债券在资产比价角度的价值。至少在二季度，泡沫板橡塑板专用胶债市看不到明显利空。
与其关注短期扰动，不如逢低布局迎接债牛。隔夜利率的政策信号将会慢慢被市场接受，去年以来机构逃离长端的情况也将逆转。
DR001还将回到1.2，对应10Y利率预计下到1.6的位置，30-10Y的利差还有压缩空间， 全年可能能到2.0。
风险提示：经济增长预期，央行预期收紧货币政策，海外地缘变化预期。
摘要选自中泰证券研究所研究报告：《“再通胀”延续，但通胀交易结束》
发布时间：2026年6月10日
报告作者：吕品 中泰固收席 S0740525060003
►【政策】杨畅：核心通胀相对平稳
5月美国CPI环比增长0.5（前值增长0.6），同比增长4.2（前值增长3.8）；核心CPI环比增长0.2（前值增长0.4），同比增长2.9（前值增长2.8）。总体来看，5月CPI整体通胀突破4关口，符市场预期，能源冲击进步显现，而核心通胀在4月技术修正消退后小幅回落，环比增速由0.4降至0.2，延续了“整体、核心相对稳”的分化格局，通胀进步扩散的坏情景暂未兑现。从结构看，核心通胀内部仍体现出“商品偏弱、服务分化”的特征。
对美联储而言，核心通胀尚可控，意味着尽管近期就业强劲，但并不代表居民实际购买力强健，这使得6月FOMC会议存在大的表述弹，或可避过快收紧预期管理。向前看，后续通胀走势的核心变量有两条：是和平谈判是否取得突破，当前谈判的不确定使油价下行不稳固。二是内生传的强度。5月就业数据和PMI数据同步走强，若需求侧延续回暖，三季度核心CPI存在进步抬升的可能。拖累因素则包括实际工资负增长的累积应，以及当前油价较峰值已大幅回落所带来的能源同比收窄。
风险提示：海外政策波动风险；海外经济波动风险；研报信息新不及时风险。
摘要选自中泰证券研究所研究报告：《核心通胀相对平稳》
发布时间：2026年6月11日
报告作者：杨畅 中泰政策席 S0740519090004
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