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信达证券（601059）股份有限公司邢秦浩近期对甘肃能源（000791）进行研究并发布了研究报告《常乐火电利润表现亮眼，“电协同”项目有望板块收益》，给予甘肃能源买入评。
甘肃能源
事件：2026年3月27日，甘肃能源发布2025年年报。2025年公司实现营业收入90.65亿元，同比+4.26；实现归母净利润20.51亿元，同比+24.77；扣非后净利润20.39亿元，同比+183.32。经营活动现金流量净额51.52亿元，同比+31.64。其中，单Q4公司实现营业收入25.41亿元，同比+14.84，环比-2.07；实现归母净利润4.70亿元，同比+81.64，环比-37.96。分红面，公司2025年拟向全体股东每10股派发现金红利2.30元(含税)，派发现金红利总额为7.46亿元。
点评：
火电业务情况：常乐二期投产，量价本共助业绩优异表现。电量面，火电2025年累计上网电量202.62亿千瓦时三沙护角胶 ，同比+4.08；其中单Q4公司火电上网电量60.18亿千瓦时，同比+8.53，环比+12.17。电价面，2025年火电电价实现369.53元/兆瓦时，同比+1.72分/千瓦时。成本面，2025年火电板块营业成本同比-6.47，叠加收入同比+10.43，共同助力毛利率走阔9.91pct。综来看，常乐二期5-6号机组分别于2025年9、10月投产，火电上网电量同环比均出现提升；且综电价同步出现同比提升，叠加全年燃煤成本同比下降，电力量价本均为Q4火电板块业绩贡献增量。我们预计2026年公司火电业绩有望因常乐二期全年满产发电而实现进步抬升。
水电业务情况：来水不及预期致使电量同比下滑，电价提升成亮点。电量面，水电2025年累计上网电量56.39亿千瓦时，同比-8.87；其中单Q4公司水电上网电量15.68亿千瓦时，同比+11.05，环比-27.81。电价面，2025年水电电价实现322.77元/兆瓦时，同比+5.38分/千瓦时。综来看，水电板块电量下滑原因系黄河、黑河流域、大通河等流域来水量同比下降影响；但水电交易得当，上网电价出现明显上涨。
新能源业务情况：小时数+电价同比下滑致板块略微亏损，万能胶生产厂家“电协同”项目。电量面，风电2025年累计上网电量16.02亿千瓦时，同比-3.96；其中单Q4风电上网电量3.34亿千瓦时，同比+27.97，环比-20.85。光伏2025年累计上网电量9.75亿千瓦时，同比-4.79；其中单Q4光伏上网电量1.80亿千瓦时，同比-20.00，环比-30.50。电价面，2025年风电电价实现377.87元/兆瓦时，同比-13.97分/千瓦时。2025年光伏电价实现305.14元/兆瓦时，同比-5.67分/千瓦时。综来看，新能源板块因利用小时数和市场交易原因出现量价同步下滑，新能源所在的酒汇公司录得净利润亏损5469万元。但公司新能源板块增量项目庆阳绿电聚期项目已经开工。因庆阳绿电聚期项目为“电协同”项目，由项目向数据中心进行绿电直供。因而我们预计庆阳项目利用小时数有望因数据中心稳定电力需求而有所保障，进而板块整体收益。
核心优势：电协同助力绿电消纳，新能源项目储备+火电潜在注入带来业绩增量。公司燃煤电厂常乐二期已经实现投产，火电与水电计7.7GW装机共同构成公司业绩基本盘。此外，公司庆阳东数西产业园区绿电聚试点项目期工程100.025万千瓦新能源项目(风电项目75.025万千瓦、光伏项目25万千瓦)的批风电机组已于2026年1月底并网投运，后续二期项目100万千瓦同样于3月通过可研评审。“电协同”的绿电直连项目有望助力公司新能源消纳。同时公司在手储备已核准700万千瓦新能源项目，后续新能源产能扩张潜力较大，有望给公司持续带来业绩增长。此外，集团在手火电资产张掖/武威/金昌三个火电厂的盈利水平有望因煤价逐步回归理区间而实现进步提升，在运在建计4.67GW装机若实现注入上市公司，公司火电板块增长将较为可观。
盈利预测与投资评：甘肃能源作为甘肃省内电力运营龙头旗下常规能源整平台，背靠集团股东优势，火水风光多种电源协同发展，业绩稳定较强；叠加未来在建及注入项目持续落地，稳健经营的同时又具有增长潜力。我们调整公司2026-2028年归母净利润分别为21.08/22.94/25.37亿元；对应2026年3月27日收盘价的PE分别为13.25/12.18/11.01倍，维持“买入”评。
风险因素：煤价大幅上涨风险，电价和利用小时数下滑风险，项目建设进度不及预期风险。
新盈利预测明细如下：
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该股近90天内共有1机构给出评，买入评1；过去90天内机构目标均价为9.55。
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